“對。而且還有模型的問題。很多模型都建立在歷史資料上，其中一個重要假設，就是美國不同地區的房價不會同時大幅下跌。過去幾十年的資料似乎支援這個假設，但二〇〇七年以後，情況完全不同了。”
“所以大量結構化產品的信用風險被低估了。”周行長說。
“是。整個市場按照這些評級和估值，交易了數萬億美元的資產。等到基礎假設出了問題，原來的價格也就無法維持。”
周行長點了點頭。
“還有資訊披露。特別是場外衍生品，交易分散在各家機構之間，監管部門很難掌握全市場的風險敞口。”
“這也是我想說的第二個問題。”
陸澤說，“還有Level 3資產，估值主要依靠機構內部模型，引數也由機構自己確定。至於那些特殊目的實體，雖然很多沒有併入銀行的資產負債表，但銀行實際上提供了信用支援。一旦出了問題，相關風險還是會回到銀行身上。”
“這樣一來，單看銀行的資產負債表，也未必能判斷它實際承擔了多少風險。”周行長說。
“沒錯。危機發生以前，連很多交易對手都不知道自己面對的機構究竟有多大風險。”
周行長放下茶杯。
“不過，我覺得還有一個問題更難解決。”
“您是說大型金融機構的退出機制？”
“對。一家機構如果規模太大，涉及的交易對手太多，政府就很難允許它直接破產。但如果每次都救助，又會產生道德風險。”
“貝爾斯登就是這樣。”
陸澤說，“它獲得救助以後，其他機構也開始預期，政府不會允許大型投行倒閉。這樣一來，金融機構承擔風險時，就會把政府可能提供的支援考慮進去。收益歸股東和管理層，出了重大損失，卻可能需要政府和納稅人承擔。”
“但不救也不行。”周行長苦笑，“真到了那個時候，要考慮的就不只是這一家機構。”
“是。所以退出機制必須提前建立。等到危機已經發生，再臨時決定救還是不救，就非常被動了。”
周行長想了一會兒。
“美國還有一個問題，是監管部門太多，職責又有重疊。”
“這次AIG的問題就很典型。”陸澤說，“SEC負責證券市場，OCC負責國民銀行，OTS負責儲貸機構，保險業務則主要由各州監管。AIG集團因為旗下有儲貸機構，集團層面的監管落在了OTS身上。”
“而OTS並不擅長監管這麼複雜的金融集團。”
“對。AIG的金融產品部門承擔了鉅額信用衍生品風險，但負責集團監管的OTS，缺乏相應的專業能力和監管資源。美國有那麼多監管機構，最後卻沒有任何一家能夠充分掌握AIG的整體風險。”
周行長沒有馬上說話。
過了一會兒，他問：“所以你認為，問題主要出在金融創新和制度建設的速度不一致？”
“這是我的判斷。”陸澤說，“產品越來越複雜，但相應的定價機制、資訊披露、風險處置和監管能力沒有及時跟上。”
“那麼，按照你的看法，教訓就不是停止金融創新。”
“至少不能簡單得出這個結論。在具備相應的風險評估和處置能力之前，不應該讓這些產品的規模擴張得太快。”
