經營性現金流：從9億到12億，每年都在增長，覆蓋淨利潤的1.2倍以上。
資產負債率：45%，行業平均水平。
存貨週轉天數：60天，行業平均65天，略優。
應收賬款週轉天數：30天，下游客戶回款正常。
ROE：15%→17%→18%。連續三年提升，在白馬股裡算很優秀的。
林深把這些數字在腦子裡過了一遍，每一個都正常，每一個都很漂亮。如果只看財報，家美電器確實是一隻挑不出毛病的白馬股。
但有一個數字，讓他的手指停了一下。
**研發費用。**
過去三年，家美電器的研發費用從2.5億增長到3.5億，年複合增長率只有11%出頭。而同期營收增速是15%，利潤增速是20%以上。
研發費用增速，低於營收增速，更低於利潤增速。
這在短期看是好事——費用控制得好，利潤釋放得快。
但長期看，這是一個危險的訊號。一家家電企業，如果在研發上投入不足，產品迭代就會變慢，競爭力就會下降。短期看不出來，但兩三年後，問題就會暴露。
林深把這個數字圈了出來，但沒有急著下結論。一個數據點不夠，他需要更多證據。
他繼續往下翻。
翻到“經銷商網路”那一節時，他的手指又停了一下。
家美電器的銷售模式是“經銷商+首營”混合。經銷商渠道佔比70%，首營佔比30%。公司在財報裡披露，經銷商數量從600家增加到了700家。
但財報沒有披露的是——**單店銷售額的變化**。
林深開啟行業資料庫，把家美電器和競爭對手的資料做了對比。
競爭對手，過去三年單店銷售額從150萬增長到170萬，年複合增長率6%左右。而家美電器，過去三年單店銷售額從150萬增長到160萬，年複合增長率不到3%。
經銷商在增加，但單店銷售額幾乎沒怎麼漲。
這意味著新增的經銷商，沒有帶來相應的增量銷售。或者說，老經銷商的銷售能力在下降。
林深在筆記本上寫了一行字：“渠道效率下降。單店銷售額增速遠低於行業平均。”
他又往下翻。
翻到“應付賬款”那一節時，他注意到一個細節。
家美電器的應付賬款週轉天數，過去西年從90天拉長到了120天。這意味著公司在佔用供應商的資金，而且是越來越長的時間。
這在財務上不是壞事——應付賬款拉長，說明公司的議價能力強，能佔用上游資金。但如果拉長的速度太快，說明公司可能是在用供應商的錢來粉飾自己的現金流。
林深把應付賬款和經營性現金流放在一起看。
過去西年，家美電器的經營性現金流從9億增長到12億，增長了3億。但同期，應付賬款從5億增長到了8億，也增長了3億。
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