第二天上午，林深桌面上攤著兩個資料夾，分別是乾芯科技和韋神股份的資料。
他把乾芯過去3年的營收和儲存芯片價格走勢疊在一起對比過，兩條線幾乎一模一樣，漲的時候一起漲，跌的時候一起跌。現在儲存價格還趴在底部，雖然再往下跌的空間不大，但什麼時候能漲回去，沒人說得準。
而且乾芯的固定資產投入很重，廠房、裝置、產線，折舊攤銷每年都在吃利潤。行情好的時候這點折舊不算什麼，行情差的時候就是雪上加霜。
方向沒錯，儲存晶片國產替代的空間確實大，國外幾家巨頭壟斷了九成以上的市場，乾芯是國內少數能在這個賽道上跟跑的。但節奏不對。眼下這個市場環境，他需要的是確定性更高的東西。
他把乾芯的資料夾合上，放到一邊。
開啟韋神股份的檔案，這家公司做的是影像感測器——就是手機攝像頭裡那個把光訊號轉成電訊號的晶片。
他第一次關注這家公司還是去年，當時它的市值還不到現在的一半，這一年多漲了不少，但他覺得還沒到頭。
影像感測器這個東西，下游有三個買家在同時掏錢。
第一個是手機廠商，以前手機背後只有一個攝像頭，現在從雙攝到3攝到4攝，每多一個攝像頭就多一顆影像感測器。而且不只是數量在漲，單顆晶片的價格也在漲——以前一個攝像頭幾十塊錢，現在高階機上的一顆主攝晶片要上百塊。手機廠商每年賣十幾億部手機，這個需求量擺在那裡。
第二個是安防廠商，這幾年到處都是攝像頭——小區門口、馬路牙子上、商場電梯裡。安防攝像頭正在從“能看見”升級到能看清，對影像感測器的要求比以前高了一大截，晶片單價也在往上走。
第三個是汽車廠商，以前車上就一個倒車影像，現在L2級別的輔助駕駛至少裝6到8個攝像頭，前後左右全是。L3級別要十幾個。而且車規級晶片比手機晶片貴得多，一顆能頂好幾顆手機晶片的價格。新能源車現在還在快速滲透，這部分增量還遠遠沒有釋放完。
三個買家同時掏錢，未來幾年的需求增長是確定的。
林深調出韋神最近3年的財報，逐項往下看。
營收從十幾億漲到30多億，年增長超過40%。這個增速在半導體設計公司裡算第一梯隊。
毛利率穩定在35%以上，在行業裡屬於中上水平——能做影像感測器的公司本來就不多，全球前兩名是索尼和三星，兩家加起來佔了大部分市場份額，韋神在國內廠商裡排第一，產品有議價能力。
研發投入佔比常年在15%以上，專利數量在A股半導體設計公司裡排前三。這讓他想起當年看深算科技時的感覺——深算的核心專利數量比第2名多1倍，研發投入佔比常年在25%以上，護城河是用時間和錢堆出來的。韋神的路子跟深算不完全一樣，但那種在別人看不到的地方默默挖護城河的氣質是相似的。
客戶結構上的變化是他最看重的一點。韋神以前的客戶高度集中，前5大客戶佔了7成以上的營收，第一大客戶一家就佔了將近一半。這種結構在行業上行期能吃到大肉，但一旦大客戶砍單，業績首接腰斬。
但這幾年韋神的客戶群在分散化，前5大客戶佔比從7成降到了5成以下，國內頭部手機廠商和海外客戶都有覆蓋。單一客戶的依賴度在持續下降，抗風險能力比以前強了一大截。
還有一個催化劑是新產品，韋神的高畫素CMOS影像感測器己經通過了兩家頭部手機廠商的測試，預計明年上半年開始批次交貨。
手機廠商對供應商的認證很嚴，從送樣到測試到小批次試產再到大貨，全套流程走下來通常要1年以上。
一旦進了供應鏈，手機廠商不會輕易換供應商，因為換了之後要重新走一遍認證流程，時間成本和試錯成本都太高。這個認證週期的壁壘，本身就是韋神的護城河。
林深在筆記本上開始搭報告框架。
行業背景寫三個驅動力：手機多攝滲透率還在往上走，安防攝像頭在智慧化升級，車載攝像頭是未來的最大增量。這3個方向都在往上走，韋神的產品線全線受益。
公司分析聚焦三個維度。一是客戶結構在最佳化，從高度依賴單一大客戶到客戶群分散化。二是新產品驗證透過，高畫素CMOS明年上半年批次供貨，這是一個明確的業績催化劑。三是產能規劃匹配需求增長，韋神在代工廠那邊的產能預留足夠覆蓋明年的訂單預期。
風險提示列了兩條，下游消費電子需求存在波動風險，手機銷量受宏觀經濟影響，如果明年換機週期拉長，攝像頭晶片的出貨量也會受影響。新產品放量節奏可能不及預期，驗證透過和批次交貨之間還有小批次試產、良率爬坡等環節，任何一個環節出問題都會推遲業績兌現。
估值部分，他結合明年新機備貨量增長和韋神自身的產能規劃來測算營收增速。
框架搭好，己經是下午2點多。林深拿起桌上的座機，撥了韋神股份IR部門的號碼。電話響了幾聲接通，對方是董秘馬紅靜，語氣挺客氣。
林深說自己是盛遠資本的，想約本週去公司做一次現場調研。對方翻了翻日程表，說週五上午11點可以。林深又問了一句能不能安排參觀生產線和研發中心。對方說封測在蘇州，上海這邊主要是研發和銷售，到時候可以安排研發中心的負責人一起聊聊。
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